股市明年将创历史新高

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　　美国经济经历有史以来的最严重衰退之后正在苦苦挣扎，欧洲债务危机仍在延续，中美贸易战已在酝酿之中，美元一泻千里，又一场抵押贷款丑闻袭来……然而我却要在本文中作出一个大胆预测：美国股市明年这个时候将创出历史新高。

　　我的预测不需要对经济作出极其乐观的研判，只是一道简单的算术题。
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　　我们先来看一个数字：每股103美元。这是标普500预期运营利润的历史高点，几乎刚好出现在整3年前。并非巧合，标普500指数也几乎在同时创出历史高点(1565点)。
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　　然后是第二个数字：每股63美元。这是标普500指数预期盈利的最低值，出现在2009年5月，领先衰退低谷1个月，但滞后于股市底部2个月。

　　从103美元跌到63美元，39%的跌幅绝对算得上是暴跌了。这并非有史以来最严重的盈利下降，但也是1938年以来之最了，尽管同期之内国内生产总值仅下滑1.1%(未经通胀调整)。

2 O1 Z, B4 M( w: S- p2 s　　接下来是第三个数字：92美元。这是目前标普500的预期每股盈利，已经从低点急剧攀升——达到令人瞠目的46%。这一巨大增幅发生在GDP仅上升5%之时(同样未经通胀调整，而且假设第三季度增幅与第二季度相同)。

, l5 P* l8 K. }$ G, F) I7 _2 `9 g　　正如数月前我在本专栏提到的，产生这种盈利激增的现象是由于存在“运营杠杆”(operating leverage)。当衰退袭来，企业盈利受到的冲击要远远大于宏观经济。同样，当经济开始复苏，哪怕只是温和的复苏，盈利也会强劲回升。与你在投资界看到的一样，这几乎是一条自然法则。

　　现在，预期盈利要回到历史高点，只需再上升12%。这似乎是未来一年中不可避免要发生事情，除非经济再次陷入衰退(最近我曾在这里解释过，这是绝对不可能的)。如果5%的GDP增长能够产生46%的盈利复苏，那么我们再获得12%的增长可谓易如反掌，哪怕GDP增长相当平庸。

( Z. u2 x7 s3 r7 r　　事实上，从衰退低谷出现5%的GDP增长本身就是相当平庸的。在经历如此可怕的衰退之后，经济复苏本应该猛烈得多。但不管怎样，企业盈利出现了爆炸式增长。这告诉我们，未来还有极大的盈利增长潜力。

6 _% n" u/ ~: e/ Q! h　　接下来才是要点。(感谢你的耐心。)
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' v7 A% T* [% X" {" c9 J　　如果盈利预期回到历史高点，难道股市不应该回到历史高点吗？毕竟，难道不是盈利预期推动股票价格吗？

　　问题在于，盈利预期并非影响股价的唯一因素。推动股价的另一股重要力量是投资者情绪。换句话说，股价的运行并不仅仅是预期盈利的客观价值问题，也是投资者如何主观看待这些盈利的问题。

　　衡量投资者情绪最简单的办法就是看市盈率(P/E)。所有投资者都知道，市盈率高，说明情绪高涨，因为投资者愿意为其盈利支付高价格。相反，市盈率低，则说明投资者情绪低迷，因为投资者不愿为同样的盈利付出那么多。

　　这可能是一个问题。2007年10月，当股市和预期盈利均处于历史高点的时候，市盈率同样很高。在预期盈利达到103美元并见顶的同一天，标普500指数的市盈率为略高于15倍。
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8 z. e0 B; p2 l8 ~* o2 g8 k　　在2009年3月份的市场底部，市盈率一路狂泻至10左右。现在为略低于13倍。
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0 o7 X8 c6 I% k% j0 t3 T　　所有这一切意味着股市要创出历史新高，需要有两个因素同时发生。首先，预期盈利要回到103美元；第二，市盈率必须回到15倍。顺便说一句，这也可以解释为何盈利只需再增12%就能回到历史高点，而股市必须再涨33%。
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! e8 _8 s+ D; n) D; p/ O　　在我看来，盈利回到历史高点不费吹灰之力。那么市盈率呢？我不太肯定。现在悲观情绪如此之重，如果盈利创出新高而股市依然在水平面之下，我丝毫不会感到惊讶。

　　但我们不能排除这种可能。就像今年4月份，由于投资者希望经济复苏的力度比现在的实际水平更强，标普500指数的市盈率一度达到14.5倍左右。即便经济依旧疲软，单是在盈利完全回到历史高点的巨大利好刺激之下，这种情形为何不可能再现呢？

) T! j! L$ s4 }8 ]* ~: N& S　　别误会，我其实跟大部分投资者一样谨小慎微，撰写此文的目的并非为了鼓吹一轮大牛市即将展开，只不过认为这种可能性有充分理由带来一定的乐观情绪。我到全国各地给机构投资者客户讲课的时候，都会给他们做一遍这道算术题，他们表现出来的错愕和惊讶不断地让我受到打击。这些数据很容易获得，可谓尽人皆知。然而其中的意味却并未引起足够的关注，因为股市创出历史新高似乎是完全不可想象的，更别提是在短短一年之内。

! @8 ~' ~8 y. V! G0 M8 R! P' Q　　自己去做这道算术题吧，这是完全可能的。退一步而言，即便股市没有冲上云霄，只是冲到半路，我想你也不愿踏空这轮行情。(诚之)